中金发布研究报告称，维持中粮家佳康（01610）“跑赢行业”评级，暂不考虑收购影响，维持24/25年盈利预测不变，目标价1.8港元。10月21日公司公告以现金方式收购中粮嘉华100%股权，该行认为，此次收购利于公司打通从育种、饲料、养殖、生鲜、深加工业务在内的养殖全产业链布局，亦赋能公司业务结构优化及增强抗风险能力。
中金主要观点如下：
公告收购中粮嘉华，实现间接全资控股中粮饲料。
根据公司公告：交易方案方面，公司与中粮产业投资订立收购协议，中粮产业投资向公司出售中粮嘉华100%股权，收购的交易对价为15.69亿元，公司以现金支付全部交易对价。收购标的方面，中粮嘉华的主营业务为投资控股且全资控股中粮饲料，此次收购完成后中粮家佳康实现间接全资控股中粮饲料。交易估值方面，中粮嘉华2022/23年税后利润0.96/1.55亿元，该行测算交易对应23年10倍P/E、1.1倍P/B。财务方面，据公司估算，若假设收购于6月30日完成，则1H24公司营业收入/税后利润增长64%/30%至74.8/3.2亿元。
2021年中粮饲料规模位列全国第17，产品矩阵及产能具备一定竞争力。
首先，中粮饲料为全国性饲企，具备一定规模效应。根据公司公告，中粮饲料2023年生产及销售饲料超200万吨，在全国拥有21家饲料加工厂；根据农财宝典，中粮饲料2021年规模位列全国第17。其次，中粮饲料实现饲料多品类覆盖，具备较强产品力。根据公司公告，中粮饲料产品涵盖猪料、反刍料、禽料、水产料、预混料等，旗下拥有核心品牌“五谷丰登”和“锐科”；该行测算2023年中粮饲料吨利为70-80元/吨，高吨利彰显公司产品力。
公司全产业链布局进一步完善，业务协同效应增强。
第一，此次收购利于赋能公司成本持续优化。根据公司公告，中粮饲料具备专业饲料研发团队、全国性产能布局，该行认为收购利于提升公司饲料自给率、降低饲料流转及中间费用，进而推动养殖主业成本优化。第二，此次收购助力增厚与稳定公司整体业绩。该行认为，饲料业务成本加成属性下拥有稳定盈利能力和现金造血能力，利于平滑养殖业务的周期波动属性，提升公司整体抗风险能力。第三，公司有望实现养殖全产业链布局，构建更具竞争力的全产业链综合肉类企业。根据公司公告，收购完成后公司业务板块将覆盖育种、饲料、养殖、生鲜、深加工肉制品等。该行认为公司全方位整合优质资源，利于响应成本领先、科技驱动与品牌引领的核心战略。
风险：猪价及出栏量低于预期；疫情风险；原料价格涨幅超预期；收购中止。
